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上海鋼聯(lián)控股子公司鋼銀擬掛牌新三板,鋼銀是公司核心資產(chǎn),控股比例68%。鋼鐵電商拼的就是“有人、有錢、有資源”,鋼銀分拆上新三板的意義也在于這三點(diǎn):(1)有人:由于鋼銀層面管理層直接或間接持股超過(guò)20%,上新三板將顯著增強(qiáng)市場(chǎng)化激勵(lì)機(jī)制,吸引高端人才,增強(qiáng)企業(yè)的競(jìng)爭(zhēng)實(shí)力;(2)有錢:公司前次定增由于種種原因廢棄了,但新三板每次小額、頻繁多次、審批簡(jiǎn)單的融資方式非常適用鋼鐵電商,鋼銀將充分發(fā)揮新三板融資功能,在鋼鐵電商跑馬圈地的階段占得先機(jī);(3)有資源:鋼銀還可在新三板引入戰(zhàn)略投資者,嫁接各種線下資源,并通過(guò)并購(gòu)重組等方式能夠?qū)崿F(xiàn)低成本擴(kuò)張,加快大宗商品產(chǎn)業(yè)鏈和生態(tài)圈的建設(shè)。

由于上海鋼聯(lián)或鋼銀不適用傳統(tǒng)的估值方法,而鋼銀掛牌新三板又必然涉及到估值的問(wèn)題,我們想從兩方面來(lái)討論:(1)橫向比較:不到90億市值的上海鋼聯(lián)在鋼鐵電商標(biāo)的中絕對(duì)低估,部分二三線鋼鐵電商標(biāo)的市值均高于上海鋼聯(lián),且一級(jí)市場(chǎng)對(duì)找鋼網(wǎng)第四輪PE的估值達(dá)到60億元(第五輪融資預(yù)計(jì)估值接近100億),而鋼鐵電商必定是贏家通吃的行業(yè),上海鋼聯(lián)目前看最具有潛力成為最終的贏家。(2)PS新的視角:PS=凈利潤(rùn)率*PE,先估算合理的遠(yuǎn)期凈利潤(rùn)率,1、交易環(huán)節(jié)的遠(yuǎn)期抽傭?yàn)?0元/噸、凈利潤(rùn)按50%測(cè)算,相當(dāng)于利潤(rùn)占鋼價(jià)的0.25%,2、倉(cāng)儲(chǔ)物流剪切加工環(huán)節(jié)的成本節(jié)省50元/噸,提30%,相當(dāng)于利潤(rùn)占鋼價(jià)的0.75%,3、融資環(huán)節(jié)賺取2%的利差。因此我們預(yù)測(cè)遠(yuǎn)期上海鋼聯(lián)做大后的凈利潤(rùn)率達(dá)到3%;按照目前每天接近7萬(wàn)噸的寄售量年化,公司收入約為400億,目前股價(jià)對(duì)應(yīng)的PS為0.2倍(反觀其他處于高速增長(zhǎng)期的電商平臺(tái),PS大都顯著高于1)。0.2倍的PS相當(dāng)于隱含的PE僅為7.5倍,顯著低估,我們認(rèn)為公司合理的隱含PE至少為15倍,對(duì)應(yīng)PS為0.45倍,對(duì)應(yīng)公司合理市值180億元,估值有翻倍空間。而且這還未考慮大量不計(jì)入收入的撮合交易,以及公司在其他大宗商品領(lǐng)域的拓展和空間(目前年化的鐵礦石撮合交流量達(dá)到8000萬(wàn)噸,且收費(fèi))。

下半年鋼聯(lián)的變化會(huì)很多,(1)交易量:復(fù)星的貸款+銀行授信+鋼銀增資提供了充足的彈藥,接近7萬(wàn)噸的寄售量有望再次大幅提升,鋼鐵電商的龍頭地位將更加鞏固;(2)鐵礦石電商等其他品種交易有望顯著放量,公司將成為大宗商品全品類電商的巨頭;(3)第三方支付牌照有望突破;供應(yīng)鏈金融除了鋼材質(zhì)押融資外,票據(jù)服務(wù)、交易所模式、衍生品等新興的供應(yīng)鏈金融模式都會(huì)有大的變化;(4)復(fù)星會(huì)持續(xù)大力度的支持上海鋼聯(lián)。

強(qiáng)烈看好上海鋼聯(lián),公司不論寄售量還是閉環(huán)生態(tài)圈的搭建上都領(lǐng)先競(jìng)爭(zhēng)對(duì)手一大截,是當(dāng)之無(wú)愧的鋼鐵電商龍頭,建議戰(zhàn)略性布局大宗商品電商&供應(yīng)鏈金融巨頭。預(yù)測(cè)公司2015-2017年的EPS分別為0.17、0.65、1.02元,公司合理市值180億元,維持 “增持”評(píng)級(jí)。